核心观点

　　我们认为在行业整体政策见顶、结构全面分化的周期，不用太过于关注景气度下行对头部企业销售和业绩的影响。我们在当前位置上看好一二线房企估值修复，且随着龙头房企估值的提升，行情会逐步向高成长低估值的二线房企转移。

　　分化的政策、市场、资金促成当前不一样的周期

　　2019年1月重点城市和重点房企销售增速差强人意，市场对房地产行业普遍存在争议，一方面认可当前板块低估值，但同时也担心需求回落超预期导致后续企业盈利回落。但是我们认为这轮地产周期与历轮周期相比核心差异在于前几轮周期房地产行业波动的一致性较强，而新一轮周期在行业政策、城市结构、房企融资等多个层面都出现了明显的分化。其中各地政策严控和宽松并存，地方政策的错配带来城市结构的周期波动，房企融资集中度和信用利差持续提升扩大，而这种分化也将导致房企投资节奏的变化乃至地产股投资节奏的变化。

　　分化的周期带来行业和房企结构性机会

　　多层面的分化使得市场参与者很难再像过去以管窥豹，而是需要多层次、多频度地观察周期的发展：1、对于行业而言，2019年全国销售景气下滑在所难免，但是部分城市会出现结构性修复的机会。2、对于房企而言，可能周期不是变长，反而是变得更加高频，机制更加灵活而且融资更加顺畅的头部房企能够更加从容地把握融资和高周转的机会。核心一二线城市的景气修复，以及去杠杆节奏放缓下头部房企对融资优势的把握值得关注。

　　房地产板块积极因素持续兑现

　　我们在2018年二季度提出“不再悲观”，强调流动性和监管环境的边际改善是催化剂，并提出这轮板块修复的周期可能不会像2014年那样波澜壮阔，会在循序中前行。我们认为随着流动性继续宽松以及房贷利率拐点向下，将有利于一二线城市需求的结构性改善。此外随着地方政策定调“因城施策”和“以稳为主”，未来有希望看到更多的城市在需求层面的政策适时做出调整。

　　头部房企2019年销售和业绩稳定性依然较高

　　1月份销售由于季度特点以及不同房企的推盘节奏以及基数效应，增速变化不能全然反映全年的趋势。我们在1月份重点跟踪了全国近20家重点房企，我们预期这些重点房企销售金额加权平均增速依然能保持在12%以上。从业绩来看，地产企业的利润调整能力意味着2019年有了更高的保障，我们跟踪的重点房企2019预测PE平均在6.0倍，处于历史最低水平。考虑业绩增长，我们预计2019年平均股息率能达到3.9%。此外政策放松预期的提升以及增量资金的流入预期对当前房地产板块估值形成支撑。

　　风险提示：需求和杠杆空间后继乏力，行业下行超出预期；部分房企存在资金链风险；若宏观经济超预期下行，不排除政策大力度放松的可能。